房地产企业破产的破产重整价值认定-兼议引进共益债务模式

李乐敏、丁天甲[①]

摘要：在中国经济大发展的时代，随之疯涨的便是中国的房价，而房地产行业也成为了国民经济的支柱行业。但是随着08年全球经济危机的影响，全球经济大萧条，当然我国的房地产行业也无可避免的受到影响，加之许多的房企盲目扩张，使得自己陷入危机。但是房地产企业不同于一般的工业企业，其涉及到多方利益主体，关乎民生及社会秩序稳定，对具有挽救价值的房地产企业适用重整程序，给困境房地产企业以重生机会，可更好的维护各方利害关系人权益。诚然，许多房地产企业通过破产重整程序焕发了新生，也获得了良好的社会效果，然而我们也要注意的是，并不是房地产企业就理所应当的适用重整，而是应当根据实际情况来认定，盲目进行重整不仅不能达到预期的目前反而会使得各方利害关系人受到损害。因此对于房地产企业的重整价值判断是一件非常重要的事情。其次，在引进共益债的模式下，以法院回函来认定共益债超级优先权的地位是否合理，

一、房地产企业破产概述

（一）房地产企业现状分析

最近两年，中国房地产市场遭逢前所未有的严厉宏观调控政策考验，伴随中国经济高速发展、连续多年疯狂扩张的房地产市场，即将挥别其“镀金时代”，进入所谓的“白银时代”。依据专家释义，“白银时代”是经济发展放缓，生产与消费逐渐趋于理性的时代。这一时代的典型特征就是：竞争加剧，利润微薄，即有些学者口中的“微利时代”。尽管经济发展模式在逐渐的改变，但是许多的房地产企业却还是沉浸在过去的辉煌之中，盲目的扩展导致企业资金趋于枯竭，对于企业而言，特别是房地产企业，资金是注入企业的“血液”，是其有机生存发展的关键。

2016年四季度以来，房地产企业融资环境显著收紧，包括严禁违规发放或挪用信贷资金进入房地产领域、严禁银行理财资金违规进入房地产领域、竞买土地需使用自有资金、控制房企公司债发行审核等，房企各项融资渠道严重缩水，16年月均发行规模达到667亿的公司债券，到17年月均发行规模锐减至16年的10%，与此同时融资成本明显抬升，发行利率由16年四季度的4-5%，升至17年7%左右，所以从成本上来看，随着融资渠道的收紧和融资成本的上行，房企融资难题正在加大。[②]特别是对于中小规模的房地产企业而言，企业自身承受风险能力弱，融资环境的紧缩加大了其生存的压力，许多房地产企业无以为继，纷纷进入破产程序。

（二）房地产企业破产案件特点-从重整价值分析角度

房地产企业破产中其不同于一般的企业破产，而是具备其自身的特殊状况，其所需要着重考量的因素也不同于一般的破产案件，具体而言笔者认为，从重整价值分析的角度而言，应当是具有以下的特点：

1、案件涉及利益主体众多，维稳压力巨大。房地产企业有别于普通企业，某种程序上具有公众公司的属性，故破产具有较强的社会性。房地产企业中首当其冲的便是购房户的利益保护，其次实际施工人背后的所隐带的农民工利益也是所必须要考量的。同时还涉及到材料供应商、民间借贷债权人、金融机构等多个主体之间的利益。因此在房地产企业破产案件中经常会遇到购房户以及农民工信访事件，在笔者当地的一家房企破产中，就出现了长时间的购房户信访，严重影响了社会秩序。

2、房地产企业的破产清算往往是无财产担保债权人受偿比例最低的破产案件。以开发项目及所占土地使用权向银行抵押贷款取得部分建设资金, 是房地产开发商采用较多的资金运作模式。一旦开发商破产, 银行在破产清算程序中可就抵押财产优先受偿, 而无财产担保的其他债权人的债权受清偿的比例很低。甚至有许多的房企破产案件，消费性购房户的利益、抵押权人以及工程款优先权人的利益存在严重冲突，一旦满足一方，另一方的利益就会受到严重的损害。

3、房地产企业侧重破产重整，甚至排除清算程序。目前在司法实践中，对于房地产企业破产程序侧重适用重整程序，甚至排除清算程序。目前政府、法院以及管理人在办理房地产企业破产重整案件的时候，最为关注的是其中购房户的利益保护，因为其涉及到社会民生问题。因此相对于清算程序而言，重整程序更加符合对于社会利益本位价值的追求，同时在维护行业稳定、社会稳定方面具有优势。但是重整程序的相对适用性，并不代表着所有的房企都是能够适用破产重整程序。

4、破产重整费用昂贵

破产重整相对于清算程序而言，其无论是时间成本而言亦或是金钱成本而言都是十分的昂贵。此外由于信息不对称、债权人之间的协调问题以及不同权利主体之间的利益冲突，破产重整可能导致巨大的成本。以美国为例，通常破产重整程序一般会持续２年时间。困境企业支付给债务人的法律顾问、会计师、财务顾问的费用和由债务人支付的债权人委员会的费用以及其他专业人员的直接成本，根据公司的大小和程序中的行为，每年差不多超过1000万美元[③]。此外，在目前房地产企业整体下滑的情形下，整个困境重整的过程中，还可能发生获得新资金的能力有限等问题，从而导致房企再次陷入停工危机，增加整个破产程序的成本。由此给债务人带来沉重的财务负担，并进而影响到破产重整的成功。

二、房地产企业重整价值认定

（一）重整价值的理论体系

从本源上来讲，破产重整制度是实践的产物而非理论的产物。尽管如此，在发展过程中，破产重整制度体现出理性精神 。综观破产重整制度的发展与实践过程，其产生和发展有着坚实的理论基础，主要体现在营运价值论、利益与共论、社会政策论以及委托代理理论这四个方面。

1、 营运价值论

从某种意义上讲，企业实质上是担负着多种社会经济职能的实体。不论从历史上还是逻辑上，营运价值理论都是破产重整制度的最初制定依据，而企业在持续经营的状态下，其整体价值就是它的营运价值；相对应的，企业通过清算变价净资产能够回收的价值就是它的清算价值。在进行企业破产重整制度研究时，必须首先确定重整价值和清算价值，从理论上来讲，重整价值应大于清算价值。

2、利益与共论

利益与共论 ，认为破产重整企业的所有利益相关者都可以从持续经营企业的营运价值中受益。如果企业持续经营的营运价值不能使利益相关者尤其是债权人获益，那么他们更倾向于选择破产清算。综观破产法的历史进程，从以债权人利益为中心发展到统筹兼顾债务人、出资人、债权人等利益相关者的多方利益。在制定重整计划的过程中，利益相关者都有发言权，他们对企业持续经营的关注，主要集中于能够分配多少利益。根据破产法重整制度的分配顺序，一般来说，分配越靠后的债权人对企业重整的关切度越高，因此，在破产重整的情况下，普通债权人的受偿比例是进行企业破产重整价值判断的关键因素。

3、社会政策论

社会政策论认为，破产重整制度的产生和发展，不仅是从个人自身利益出发，对自身的理性判断，也是从社会整体利益出发，对整体的理性判断。只要开始实行重整程序，不但禁止债务人向特定债权人个别清偿，而且重整程序对担保物权和无担保物权都进行限制，体现了对于社会价值的认可与保护。重整制度不仅保存了企业的营运价值，而且创造了就业机会，实现了现代社会的秩序、公平、效率。

4、委托代理理论

委托代理理论 认为：随着生产力的发展，呈现出大规模的生产，进一步产生了委托代理关系。破产重整过程中也存在着委托代理问题，债权人和管理人、债务人和管理者、人民法院和管理者之间都是委托代理关系。债务人追求企业价值最大化、债权人追求自身受偿价值最大化、人民法院追求社会价值最大化、管理人追求奢侈消费，薪酬和休闲时间的最大化，必然导致委托人与代理人之间的利益冲突，产生复杂的委托代理问题，必将影响破产重整价值。

（二）目前实践下房地产企业重整价值认定的因素考量

十七大报告中加快现代市场体系的形成使企业破产重整成为市场经济运作的必然结果之一。在目前经济发展和政策战略形势下，我国房地产行业的整体下滑，众多房地产企业特别是中小房地产企业陷入债务危机。近年来房地产企业破产案件的数量不断的上升。然而，由于重整价值判断缺乏理论指导和应用指导，没有形成统一的判断标准和依据，难免有些判断主体由于判断失误，导致应该重整的企业清算、而不应该重整的企业重整，造成资源的浪费、经济效益底下、社会不稳定等一系列不良影响[④] 。笔者认为，可以从以下几个方面来考虑对于企业重整价值的判断。

（一）债务人企业自身资债状

破产重整制度作为企业挽救制度，其并不是万能的。债务人企业本身的资债情况会对于其重整可否产生巨大的影响。首先，我们在这里需要明确的是，资产并不仅仅指的是实物资产，在这包括债务人企业所具有的企业商誉、企业资质（例如建筑企业所具有的建设工程总承包壹级、贰级等）、排污许可证等等都是应当计算在内的。同时对于房企而言，其本身名下的商品房在建工程即是最具价值的资产，这部分价值应当考量其建成后所具备的一个价值，当然在计算价值的同时，需要考虑到其从在建工程到完全的商品房所需要支付的成本。

在判断一家房地产企业是否具有重整价值的时候，如果该企业仅仅剩下在建楼盘且负债金额巨大，在建楼盘又设定在建工程抵押，工程款债权以及抵押债权都存在无法全额满足的可能。对于这类企业，其负债率较高，无论是债务人自行重整也好亦或是外来投资人进行重整也好，都难度较大。对于债务人自行重整而言，负债率高，其重整后的偿债压力巨大，必须要求债务人自身的营业状况十分良好，而实践中负债率高的企业，其自身的营业情况往往存在一定的问题。而对于外来投资人而言，这类企业对于其的投资吸引力很低。因此对于这样的企业，强行重整很有可能会导致资源浪费，反而使得企业状况更差。

（二）时间成本价值预估

在企业的破产重整中，时间是很重要的因素，拖延会大大降低企业的价值。然而不同的企业其重整的时间也会存在较大的差距。而在房地产企业的而破产重整案件，其重整的核心往往是要完成房产公司未完工项目的续建。因此，在房地产企业破产重整的整个程序中往往会有较长时间期限，而时间期限一长，那么企业其本身的价值会大大的降低。当然时间跨度长，并不当然意味着企业其不具有重整的价值，只是相对来说，破产重整程序时间跨度短的企业相对于破产重整程序时间跨度短的企业而言是更具有重整价值。

（三）破产重整费用预估

在考虑一家破产企业的重整价值的时候，破产重整费用也是其中较为重要的一个考虑点。例如上文中所降到的，在美国困境企业支付给债务人的法律顾问、会计师、财务顾问的费用和由债务人支付的债权人委员会的费用以及其他专业人员的直接成本，根据公司的大小和程序中的行为，每年差不多超过1 000万美元。而除了上述费用之外，困境企业在重整过程中还有许多费用需要支出。重整费用过于巨大，直接导致的是重整失败的可能性变大，因而也会影响其重整价值。

（四）重整状态下的清偿测算

例如上本中所述的利益与共理论所述，一个重整案件，在制定重整计划的过程中，利益相关者都有发言权，他们对企业持续经营的关注，主要集中于能够分配多少利益。根据破产法重整制度的分配顺序，一般来说，分配越靠后的债权人对企业重整的关切度越高，因此，在破产重整的情况下，普通债权人的受偿比例是进行企业破产重整价值判断的关键因素。

所以我们的判断企业的重整价值的时候，需要对于其重整状态下雨清算状态下的普通债权的清偿比例进行对比。如果在重整程序下并不能能现对于清算程序提高其普通债权的清偿率，那么很难言这个企业具有重整价值。

（五）社会效益评价

尽管企业是依照《企业法》成立的法人组织，其属于市场的组成部分之一，属于市场自由调节的范围之内。但是许多企业其所涉及到的利益并不仅仅止于其本身，或者说市场，更会涉及到社会安定的问题。特别是是对于房地产企业而言，由于其本身产品的特殊性即商品房，其关乎许多人的生存利益。例如商品房背后的购房者，对于中国人而言房子是其一生的积蓄，一旦无法得到房子，就意味着其一生的积蓄付出东流。又例如在建楼盘所涉及到的工程款债权人，其身后又关乎到农民工的切身利益。而相对于清算程序而言，重整程序是更符合社会利益本位价值，更具有维护社会稳定、行业稳定的功能。正是基于房地产企业此种特征，所以在目前房地产企业破产实践中，往往是侧重于重整程序。但是笔者在此依旧需要强调，并不是所有的房地产企业都是适合重整程序。

（六）综合考量下的价值评判

最后，我们需要的是对于所有因素的综合考量—利益平衡判断，在通过分析各个对于重整价值影响的因素，对于利弊进行充分的分析，考虑各个权益主体的利益，寻求各个利益主体之间的平衡点，最终才能判断出一个房企的重整价值。我们不能仅仅着眼于其中的一个因素，而认为其适合重整程序。简单判断只会导致资源的浪费，又不能达到我们所想要得到的结果。当然针对不同的案件，我们所需要侧重考虑量的因素也是不同。在房地产企业破产中，我们是应当侧重考量社会因素，辅之其他因素综合判断。

三、对于法院回函认定共益债务性质的合理性分析

对于房地产企业破产案件中，存在一种由债务人企业引进第三方资金作为房地产企业在建楼盘项目的续建资金从而完成项目续建的一种模式，在这种模式下，第三方投资人以提供资金为主并获得固定的利益回报，并且该资金以及利益回报的清偿顺位优先于破产案件中的所有债权。接下来笔者将对于此种模式进行论述。

（一）引进第三方资金模式下的权利顺位

在房地产企业破产的情况下，购房人、建设工程施工人、抵押权人、债权人等众多主体在破产程序中纷纷提出各自诉求，权利冲突严重，利益难以平衡。因此在房地产企业破产案件中对于各个权利人的排位就显得尤为重要。

而在一般的房地产企业破产中，目前实践中对于各个权利人的权力顺位有了一个基本的认识，笔者在此做简单论述。第一位的应当是以支付合同总价款50%以上的消费性购房户。目前对于消费性购房户的优先权性质的法律规定较少，能够参照的是最高人民法院关于建设工程价款优先受偿权问题的批复》第二条：“消费者交付购买商品房的全部或大部分款项后，承包人就该商品房享有的工程价款优先受偿权不得对抗买受人。”而其中对于消费者的购房目的则可以参照《最高人民法院关于人民法院办理执行异议和复议案件若干问题的规定》第二十九条第二项的规定，以购房者名下无其他用于居住的房屋作为判断依据[⑤]。而对于支付大部分房款定义，学者一般都主张应当参考《执行异议和复议规定》，以付款比例超过 50%为准。[⑥]总结而言，即消费者所购商品房系用于居住且买受人名下无其他用于居住的房屋且已支付的价款超过合同约定总价款的百分之五十，那么其权利顺位应是第一顺位的。在上述顺位之后，应当是工程价款优先权，其次应当是抵押权，此处的依据在于《最高人民法院关于建设工程价款优先受偿权问题的批复》第一条：人民法院在审理房地产纠纷案件和办理执行案件中，应当依照《中华人民共和国合同法》第二百八十六条的规定，认定建筑工程的承包人的优先受偿权优于抵押权和其他债权。在上述三种权力顺位之后，应当为正常的破产费用、共益债务、职工债权、税收债权以及普通债权（此处的普通债权也包括支付款项未达50%的购房者）。当然此种权利排位并不能说一定是正确的，应当是在缺乏明确的法律规定下的一个有益探索。

而在引进第三方资金作为项目续建资金的情况下，在上述所有的权力顺位之前又添加了一个顺位，即第三方提供的资金以及固定回报。

（二）对于替三方提供的续建资金的性质分析与顺位认定的合理性分析

1、对于第三方提供续建资金的性质认定

目前对于第三方提供续建资金的性质在法律上并没有一个明确的认定，实践中很多法院以及管理人将其性质认定为共益债务。笔者认为第三方提供的续建资金，其目的在于实现房地产企业未完工项目的续建。根据《破产法》规定，共益债务包括:1，因管理人或者债务人请求对方当事人履行双方均未履行完毕的合同所产生的债务; 2，债务人财产受无因管理所产生的债务;3，因债务人不当得利所产生的债务; 4，为债务人继续营业而应支付的劳动报酬和社会保险费用以及由此产生的其他债务; 5，管理人或者相关人员执行职务致人损害所产生的债务; 6，债务人财产致人损害所产生的债务。

项目续建的前提在于房地产企业的继续经营，而为债务人继续营业而应支付的劳动报酬和社会保险费用以及由此产生的其他债务。该第三方资金的性质是属于在继续经营的状态下，产生的其他债务，因此认定为共益债务，笔者认为是比较合适。

2、对于第三方续建资金顺位的合理性分析

尽管对于第三方续建资金的性质认定为共益债务较为合适，但是其清偿顺位在所有的债权之前是否合理呢？依据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国企业破产法〉若干问题的规定(二)》第三条第二款之规定:

对债务人的特定财产在担保物权消灭或者实现担保物权后的剩余部分，在破产程序中可用以清偿破产费用、共益债务和其他破产债权。

按照此种规定，共益债务的清偿顺位并不能优先于抵押权等，而在实践中实际上是赋予了第三方共益债务以超级优先权。当然在部分案件中，管理人将此种此种权利顺位的认定通过债权人委员会予以固定，此种方式下，笔者认为在债权人会议表决通过的前提下，所有债权人均同意对第三方提供的续建资金而产生债权进行全力顺位的让与，属于公民意思自治的一个表现。在这样的情况下，第三方续建资金以及固定回报具有“超级优先权”是合法合理的。

但是在实践中，尚有另一种做法，即不通过债权人会议的表决，而是在取得继续经营的债权人委员会的授权下，管理人通过公开招募的方式确定第三方的资金提供者，并向法院汇报，人民法院通过回函的方式认可管理人对于资金提供方的招募，并认可其“超级优先权”。在这样的方式下，债权人会议并没有对权利顺位进行表决，也就是说债权人本身并没有做出权利顺位让渡的意思表示，那么在这样的情况之下，确认其“超级优先权”是否合理呢？

笔者认为，依据《企业破产法》的相关规定，共益债务以及破产费用是可以随时清偿。立法者之所以如此规定，首先破产费用是为了保证管理人能够将整个破产程序顺利推进下去，如果连破产费用都无法保障，再进行破产程序便不存在意义，也正是因此，《破产法》也规定了在无法清偿破产费用且无债权人愿意垫付破产费用的情况下，管理人可以向人民法院申请终结破产程序。而共益债务，即为债权人的共同利益所负担的债务，属于有利于全体债权人，因此共益债务也属于随时清偿的范畴。那么共益债务的清偿顺位能否优先于上述的抵押债权、工程款优先权以及消费性购房户的债权呢？笔者认为，在债权人会表决决议房地产企业继续经营且引进了第三方共益债资金用于项目续建的情况下，对于该共益债务的清偿并不会导致所有债权人利益受到损害，相反是有利于债权人的，例如抵押权人其抵押物为在建工程，在尚未完工的前提下其抵押物势必难以处置，即便处置了价格也将远远低于成品的商品房。同理工程款债权人、消费性购房者以及普通债权人而言均是如此。这样就符合了我么《破产法》的立法本意，对于有利于全体债权人的债务是应当优先且随时清偿。

3、清算程序下引进第三方续建资金的可能性

我们可以看到，通过引进第三方续建资金的方式也可以解决房企原本遗留的烂尾楼问题，那么是否房地产企业必然就要适用破产重整程序呢？笔者认为，并不必然，正如前文所述，之所以房地产企业破产可以侧重适用重整程序，正是因为重整程序能够取得良好社会效应以及社会价值。而针对房地产企业破产而言，其所带来的社会影响的源头在于其所建造的商品房楼盘，如果能够妥善解决房企遗留的烂尾楼问题，那么也就是说清算程序下也能够达到良好的社会效果。

亦如前文所述，清算程序下的房企，其亦可以继续其营业并通过引进第三方续建资金的方式妥善解决烂尾楼项目，如此之下，便不必通过重整程序，也不必浪费因重整而所消耗的资源。

四、结语

房地产企业破产案件在整个破产体系中属于较为疑难复杂的案件，其中涉及到利益主体众多，且许多问题法律尚未有明确的规定，这就给人民法院、管理人在实际的操作过程中带来了许多的困扰。但是也正是在众多的破产从业人员不断探索的情况下，创新了许多新的破产模式，对于我国破产事务的发展起到了巨大的推进作用。笔者认为，在破产事务不断发展的情况下，房地产企业破产也将化繁为简，形成规范的、体系的操作模式，符合重整的企业走向重整程序，无法重整的通过清算程序解决。

[①]李乐敏、丁天甲，浙江振邦律师事务所律师

[②]http://www.chyxx.com/industry/201804/632960.html

[③]Douglas P. Bartner, Restructuring in and out of court, 1347PLI/Corp 717, 2002.

[⑤]汤文平：“建设工程价款优先权与消费者购房债权的关系——试析法释【2002】16 号文第 2 条”，《金融法苑》，2010年 01 期，第 32 页。

[⑥]《最高人民法院关于人民法院办理执行异议和复议案件若干问题的规定》第二十九条：“金钱债权执行中，买受人对登记在被执行的房地产开发企业名下的商品房提出异议，符合下列情形且其权利能够排除执行的，人民法院应予支持：（二）所购商品房系用于居住且买受人名下无其他用于居住的房屋；（三）已支付的价款超过合同约定总价款的百分之五十。”